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菜油 多頭結構仍未被破壞

進入供需緊平衡狀態

7月下旬以后,近月合約的持倉量快速萎縮,使5月以來堪稱火爆的菜油行情踩了一腳“急剎車”。然而,截至目前,菜油期貨的多頭結構仍未被破壞,并且出現了再次加速的跡象。

三次較強表現

從菜油和豆油價差的角度來觀測,2019年年初至今,菜油的α(品種相對于趨勢的強弱)有過三次比較強的表現:

第一次是2019年3月。自加拿大菜籽因品質不能滿足商檢新規要求進口受限以后,菜油和豆油的價差快速跳升至1500元/噸的平臺。

第二次是2020年1月。受疫情擴散對風險資產整體氛圍和油脂市場需求負面作用預期的影響,豆油和棕櫚油呈現單邊下跌行情,但菜油受到偏緊的基本面支撐,跌幅較小,并且隨后的反彈力度很快。在下跌和反彈的過程中,菜油和豆油的價差持續快速上漲。

第三次是2020年5月。國內菜油商業庫存持續下降至極低水平,由基本面的量變到質變形成較強的驅動,導致菜油單邊價格以及菜油和豆油的價差持續大幅上漲,刷新了歷史高點。

供給依然緊張

從對上述三次行情的梳理中不難發現,菜油多頭行情的驅動主要來自兩個方面:一方面是供給依然緊張;另一方面是庫存持續下降。

2019/2020年度加拿大菜籽總出口量為950萬噸,較上一年度的920萬噸實現了小幅增長。盡管我國從加拿大進口的菜籽數量顯著減少,但歐盟因頒布法律禁止農民在油菜種植時使用新煙堿類殺蟲劑(Neonicotinoids)處理種子,很多農戶認為這將使得單產和收入下降,紛紛棄種,從而使得歐盟油菜總播種面積顯著下降,最終導致進口需求增加。筆者分析認為,在今年和下一個市場年度,加拿大將部分出口需求轉移至歐洲,需求端將不會出現壓力。

不過,對國內來說,進口菜籽受限的程度已經可以相對量化地把握。2019年下半年以后,進口菜籽折油和進口毛菜油形成月均20萬噸的菜油供給,規模相對穩定。政策執行層面上,實際的進口規模限制主要存在于進口菜籽品質控制以及進口企業的性質和地域分布上。可以預見,未來一段時間,進口菜籽和菜油數量將持續處于偏低水平。

庫存持續下降

前期庫存持續下降,除了來自供給端的原因,還包括國內需求大幅反彈。2019年第三季度以后,國內菜油商業庫存持續減少,但在今年5月之前,庫存仍然處于歷史同期水平之內。進入5月以后,隨著國內疫情緩和,各地陸續復工復產,餐飲和烹飪需求快速抬頭,加之渠道補庫的投機性采購需求的共同作用,導致庫存環比并沒有在5月以后出現季節性的增長。

產業的傳統思維認為,當菜油和豆油價差上升至極高水平時,消費領域會發生更多的豆油及其他油脂對菜油的替代,導致菜油消費受到抑制,促使價差回歸。然而,今年的情況有所不同,由于菜油的供給和庫存已經被壓縮至極低水平,僅能勉強維持菜油的剛性消費,盡管菜油和豆油的價差已經很高,但菜油的需求已經沒有被繼續壓縮的空間。

整體而言,菜油商業庫存持續下降的趨勢已經有所緩和,依舊緊張的供給和強勁的消費導致市場進入緊平衡狀態,這樣的供需結構在行情上的反映就是偏高的跨品種和月間價差結構。因此,在進口規模沒有實質性提升或者需求端沒有大幅波動的情況下,菜油期價處于高位可能是一種新常態。

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責任編輯:馬寧

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