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市場業務創新中的股指期權應用

股指期權是目前全球場內市場交易最活躍的金融衍生品之一。近10年以來,場內市場股指期權成交量始終占據場內期權總成交量的50%左右,遠高于其他期權品種。除了廣泛的應用在風險管理領域外,股指期權由于其特殊的收益結構及特征,在金融機構產品創新中的應用也越來越豐富。根據芝加哥期權交易所(CBOE)統計的數據顯示,自2000年以來,海外公募基金中的期權策略產品數量和管理規模均呈現穩步增長的態勢。產品數量從2000年的10只增加到2017年的157只,產品規模從2000年的41.04億美元增加到2017年的541.54億美元。

股指期權作為一種靈活性非常高的基礎交易工具,擁有眾多不同行權價以及到期月份的合約,也可以很便捷地進行買賣交易。將股指期權與其他資產進行混合,能構建出多種多樣的交易策略,滿足不同群體的投資需求。結合這樣的一些特點,股指期權可以作為基礎的構件應用到金融機構的產品設計與創新中。在場內期權快速發展之前,有部分金融機構已經開始利用場外期權進行一些創新型產品的設計。隨著國內場內期權市場的發展,股指期權將會逐漸作為一個成熟的工具,被廣泛應用到金融機構的結構化產品、指數增強型產品以及絕對收益型產品的設計創新中去。

股指期權在結構化產品中的應用

結構化產品是將固定收益產品與衍生品合約合成的一種金融產品,通常是將大部分的資金投資于固定收益的產品,剩余的部分投資于掛鉤市場標的的衍生品。衍生品可掛鉤的資產包括股票、債券、商品、利率等。結構化產品在投資期限結束之后,固定收益部分可以通過投資固定資產結構化產品進行保本,衍生品部分可以通過參與期權產品分享市場上漲(下跌)帶來的超額收益。

圖為股指期權在結構化產品中的應用

股指期權作為掛鉤股票指數的期權衍生品,將極大地豐富包括結構化產品在內的低風險產品的創新與發展,滿足市場投資者的相關需求。通過股指期權+固定收益資產的組合,可以設計掛鉤股票指數的結構化產品,例如:98%的資產投資于票面利率為5%的一年期零息債,2%的資產投入滬深300股指期權合約,持有期半年。零息債部分能保證產品無本金損失,期權合約部分能隨著滬深300指數的變化帶來潛在的超額收益。

利用股指期權進行結構化產品設計,主要可以分為看漲型保本、看跌型保本以及雙向型保本三種形式。看漲型保本是由固定收益資產+看漲期權多頭構成,標的上漲時,期權部分隨標的上漲得到超額收益。看跌型保本是由固定收益資產+看跌期權多頭構成,當標的下跌時,期權部分隨標的下跌得到超額收益。雙向型保本是由固定收益資產+看漲期權多頭+看跌期權多頭構成,標的上漲或下跌超過一定幅度后,期權部分均能獲得超額收益。

圖為股指期權結構化產品不同情形下的收益情況

股指期權在指數增強型產品中的應用

近些年以來,國內的指數基金進入了快速發展的階段,產品數量及規模均出現大幅增長,但短期的快速發展也使得指數基金的同質化較嚴重,指數增強型產品的發展也逐漸成為機構在產品創新中的重要路徑之一。從海外的發展經驗來看,利用期權進行指數增強比較常用的結構主要為備兌開倉組合(Covered Call)與保護型看跌策略(Protective Put)。

圖為期權備兌開倉組合收益結構

備兌開倉組合(Covered Call)是通過持有現貨同時賣出認購期權進行構建,部分對沖現貨風險的同時,在穩定的市場形態下能獲取增強收益。期權備兌開倉組合可以看作是利用現貨多頭和看漲期權空頭合成了看跌期權空頭的收益結構,比較適合于慢牛或者振蕩行情,當標的價格持續振蕩時,組合能獲取相比現貨更高的收益增強。

保護型看跌策略(Protective Put)是通過持有現貨的同時買入看跌期權進行構建。由于買入期權策略最大風險有限,最多虧損期權費,而收益無限。當現貨價格上漲時,由于看跌期權的最大虧損鎖定為期權的權利金,現貨收益超過期權虧損之后,整體對沖組合仍能獲取后續的收益;當現貨價格下跌時,看跌期權端能持續的獲利,用來抵補現貨端的虧損。

圖為保護型看跌策略收益結構

股指期權在絕對收益型產品中的應用

股指期權能極大豐富機構主動管理絕對收益產品的創新空間。由于收益結構較為特殊,期權的價格除了受到標的資產價格變動影響外,還會受到期權到期時間、隱含波動率以及無風險利率等因素的影響。因此,利用期權進行策略構建,收益來源相比其他交易資產更加豐富。除了能夠獲取標的漲跌帶來的收益外,利用期權還可以獲取市場波動率變化以及期權時間價值的收入。同時,由于期權同時上市的合約數量較多,滬深300股指期權同時上市交易的合約就超過250個,不同的合約之間的價格反映也會有所差異,應用股指期權可以構建非常豐富的套利策略,應用到絕對收益型的產品中。

通過期權的波動率交易與豐富的套利機制,可以設計出與市場指數相關性較低,同時收益相對更穩定的絕對收益產品。波動率交易就是通過期權的特殊收益結構賺取期權隱含波動率變化的收益,主要交易標的波動率的變動,與標的價格變動的相關性較低。當隱含波動率被低估時做多波動率,當隱含波動率被高估時做空波動率,比較常用的交易策略主要有跨式組合、寬跨式組合以及蝶式價差等。

綜合來看,對于國內的金融機構來說,期權不僅是一個多樣性的避險工具,更是機構在進行產品設計與創新中的基礎構件。股指期權的推出與發展將為金融機構開展業務創新提供一個新的路徑,顯著提升機構的業務創新水平,滿足產品多樣化創新的需求,推動國內資本市場的整體創新。

(作者單位:中信期貨

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責任編輯:馬寧

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